В течение года ленты новостей пестрели объявлениями о намерении иностранных собственников расстаться с некоторыми металлургическими активами. Что мотивирует их к принятию таких решений?
"В докризисные годы все игроки рынка ожидали семимильных темпов развития мировой экономики и высоких прибылей в промышленном секторе. Покупка активов казалась делом перспективным", – напоминает аналитик горно-металлургических рынков Александр Макаров.
Однако кризис – это период, когда планы не сбываются, а привычные пути заработка – рушатся. "Сейчас в мире есть около 25% избыточных мощностей по производству проката. Поэтому вполне логично, что в период спада в отрасли хозяева избавляются от избыточных и неэффективных производств. Компании приспосабливают портфель своих активов к обстоятельствам кризиса", – отмечает старший аналитик ИГ "Арт Капитал" Дмитрий Ленда.
Спустя годы некоторые собственники признают, что поспешили с покупкой тех или иных активов. "Экономические условия, которые превалировали во время покупки любого предприятия, могут значительно поменяться, чего покупатели могли не предусмотреть. Кроме того, какие-то аспекты деятельности предприятия оставались невыясненными во время дью диллидженса", – говорит аналитик ИК Concorde Capital Роман Тополюк.
Пенсии тянут на дно
Пожалуй, самой громкой стала продажа компанией RG Steel трех североамериканских метпредприятий, приобретенных год назад у Severstal North America. Напомним, в 2008 за метомбинаты Sparrows Point, Wheeling и Warren Steel велась нешуточная борьба. Российская "Северсталь" потратила на их покупку около 2,7 млрд долл. А в 2011 уступила RG Steel всего за 1,2 млрд долл.
"Северсталь" не скрывала, что американские активы тянули ее на дно. Так, в 2008 году убыток американского подразделения Severstal North America, состоящего из пяти предприятий, составлял 373 млн долл., в 2009 он достиг 1 млрд долл., в 2010 – 1,1 млрд долл. И это на фоне того, что в том же 2010 дивизионы "Российской стали" и "Северсталь ресурс" принесли материнской компании 1,8 млрд долл. прибыли.
"Подразделение "Северсталь Интернэшнл" зарабатывала порядка 50 млн долл. EBITDA в квартал за последние 1,5 года, а это очень мало, – говорит А.Макаров. – В случае с металлургическими предприятиями, размещенными в США, помимо высоких расходов на оплату труда, перед инвестором стоит еще проблема будущих пенсионных отчислений. На заводах действуют пенсионные планы – Defined-Benefit Plan, которые гарантируют фиксированные пенсии сотрудникам, их размеры могут достигать и полной зарплаты. Поэтому заводы, вроде бы прибыльные, при фактическом отражении совершаемых выплат без поправок на особенности бухгалтерского учета, де-факто собственникам денег не приносят".
Время показало, что, согласившись расстаться с проблемными активами, менеджмент российской компании был прав. А вот покупатель, RG Steel, неправильно оценила рыночную ситуацию и свои управленческие возможности. В июне нынешнего года американцам пришлось объявить о своем банкротстве и выставить на аукцион все три метзавода, чьи совокупные производственные мощности составляют около 7,5 млн тонн стали в год. Они ушли с торгов всего за 119 млн долл. Покупателями стали компании, которые специализируются на ликвидации бизнесов и демонтаже промзон.
Почему же RG Steel за год владения металлургическими заводами стала банкротом? "Когда реальные денежные потоки, на которые не влияют бухгалтерские проводки и показываемая на бумаге прибыль, долгое время остаются отрицательными, и компании для финансирования деятельности набирают долги, тогда и наступает момент банкротства", - отмечает А.Макаров. Он полагает, что во многих американских случаях "несоответствие реальности" прячется в учете пенсионных средств. "Руководство компании должно постоянно перечислять средства в специальный фонд для будущих пенсионных выплат. Этот фонд работает как инвестиционный со специфическим отражением результатов в бухгалтерском учете компании-владельца. Недофинансированные обязательства перед работниками другого американского предприятия c аналогичными пенсионными системами – U.S.Steel – составляют 5,6 млрд долл., или 45% всех обязательств. Фонд располагает активами на 10,1 млрд долл., но обязательства растут быстрее, чем его активы, уже не первый год", – указывает эксперт.
В том, как ведется учет будущих прибылей пенсионных фондов, есть нюансы. "Предполагается, что фонд имеет 10 млрд долл. собственных средств и что он зарабатывает на их вложении. Сумма, насколько фонд должен нарастить свои активы за год для будущих пенсионеров и выплатить существующим, известна. Разницу между заработанным фондом и требуемым должна довнести компания. Но есть одна деталь – используется техника сглаживания результата: когда в отчете о финансовых результатах компании отражается не реальная доходность фонда, а некая выбранная компанией ожидаемая. Допустим, 10 млрд долларовый фонд должен за год вырасти на 1 млрд. Компания закладывает в прогнозах ожидаемую рентабельность инвестиций в 8% – или 800 млн. Реальная оказалась всего 1% – или 100 млн долл. Т.е. компания должна докапитализировать фонд на 900 млн, но в расходы запишет всего лишь 200 млн как разницу между требуемым 1 млрд и ожидавшимся доходом в 800 млн долл. Тем самым завысив в бухучете прибыль на 700 млн. Если даже с таким маневром не получается показать прибыль, можно пойти дальше и повысить ожидаемую норму доходности, допустим с 8% до 9%. Подобное повышение планируемой доходности можно наблюдать по разным компаниям сектора ГМК в США, несмотря на то что эти цифры уже заметно выше реальных исторических доходностей фондов. Это говорит о том, что металлургия в США задыхается под существующими пенсионными обязательствами, которых профсоюзы смогли добиться в благополучные 1960-70 годы", – говорит А.Макаров.
Причем подобная ситуация наблюдается не только в металлургии, но и в горнодобывающей промышленности: полтора месяца назад в США обанкротилась угольная компания Patriot Coal. "Когда-то работники добились для себя больших привилегий, – поясняет причины этого банкротства А.Макаров. – Но сейчас, не желая их урезать, они убивают будущее бизнеса и свое будущее также. Ведь предприятия-банкроты не выплачивают пенсии. Пенсионные фонды работников становятся в общую очередь кредиторов и в случае распродажи предприятия на лом не смогут компенсировать даже малую часть начисленных, но недофинансированных обязательств".
Кандидаты на вылет
Возможно, в течение следующих нескольких лет мы станем свидетелями ликвидации и других металлургических предприятий.
В первую очередь рискуют быть закрытыми старые заводы. "Очевидно, что в мире перепроизводство стали и прибыль меткомбинатов вряд ли восстановится в ближайшее время. Поэтому их стоимость быстро снижается. Конечно, продаются в первую очередь убыточные непрофильные активы. В мире слишком много мощностей, поэтому неэффективные и старые нужно массово закрывать", – рассказывает старший аналитик ИК "Тройка Диалог Украина" Иван Харчук.
Свой сербский метзавод Smederevo компания U.S.Steel отдала государству бесплатно, потому что он стабильно генерировал лишь убытки. Похожая история сложилась у "Северстали" с итальянским предприятием Luccini. "Купили европейский завод в то время, когда маржа металлургов на тонне стали достигала 400-500 долл. И на 100-150 долл. более высокие в Италии расходы на тонне стали для завода не казались чрезмерными, особенно учитывая более высокие цены проката на европейском рынке. Но к концу 2008 ситуация изменилась кардинально. Сейчас стальные компании зарабатывают 50-70 долл. прибыли на тонне продукции, соответственно, лишние 150 долл. расходов на тонне стали существенно отражаются на финансовом благополучии бизнеса", – говорит А.Макаров.
Перспективные мишени
В целом, сейчас можно купить не только старые предприятия, но и те, что считаются жемчужинами металлургии. "Сталелитейные предприятия в последнее время балансировали на грани безубыточности, одной из причин чему является избыток металлургических мощностей в мире. Во многих случаях покупателей для своих метзаводов вынуждены искать компании, обремененные долгом", – отмечает Р.Тополюк.
Еще год назад U.S.Steel отказывалась продавать словацкий меткомбинат "Кошице". "А сейчас цены на сталь снизились, прибыль упала, есть риск нарушить ковенанты по кредитным договорам. Если это произойдет, заемщикам понизят кредитные рейтинги, после чего для них стоимость обслуживания долга вырастет. Кредиторы могут потребовать досрочного погашения долга", – поясняет А.Макаров.
Однако многие владельцы металлургических бизнесов не в состоянии этого сделать. Поэтому некоторые группы продадут и "жемчужины", причем по умеренной цене. Как полагают эксперты, более всего к продаже активов расположена ArcelorMittal. По данным международного рейтингового агентства Fitch Ratings, на конец II квартала 2012 чистый долг компании ArcelorMittal составил 22 млрд долл. Компания уже продала непрофильные бизнесы на сумму около 2 млрд долл., а также приостановила работу части своих мощностей в Евросоюзе.
В свою очередь компания ThyssenKrupp ищет покупателя на новейший и современнейший метзавод ThyssenKrupp Steel USA. Компания ищет и покупателя на пакет акций в бразильском меткомбинате CSA, 73% которого принадлежит ThyssenKrupp и 27% – бразильской горнорудной Vale. Немецкий концерн планирует продать свои активы в США и Бразилии отдельно и как минимум по балансовой стоимости, что составляет 8,8 млрд долл. Такая оценка не совпадает с мнением экспертов. Они полагают, что ThyssenKrupp не сможет выручить более 3-4 млрд евро. Среди возможных покупателей иностранные аналитики называют ArcelorMittal, U.S.Steel, Hebei Steel, Baosteel и Posco. Впрочем, в случае покупки бразильского актива потенциальному покупателю придется договариваться с местными властями. CSA – крупнейшая зарубежная инвестиция в Бразилию за последнее десятилетие, оцениваемая в 9 млрд долл. Известно, что парламент Бразилии обратился к бразильским стальным группам с призывом выкупить долю ThyssenKrupp. Vale пока отказывается, но интерес проявила вторая по величине бразильская сталелитейная компания, CSN.
Не чуждо желание продать лишнее имущество и российским компаниям. Помимо "Северстали", в процесс включилась "Магнитка". В августе стало известно, что группа ММК реализовала 51% акций ООО "Бакальское рудоуправление" и 100% акций ООО "Рудник", которому принадлежит лицензия на разработку Теченского месторождения. "Тут может быть несколько причин. Собственникам могут быть нужны деньги для развития основного бизнеса, и нет никакого другого способа, как продать неосновной актив, на развитие которого тоже нет денег. Также возможно, что собственники пересмотрели свой прогноз цен на железную руду на долгосрочный период. И посчитали, что им может быть выгоднее покупать руду, чем вкладывать средства в ее добычу собственными силами", – комментирует Д.Ленда.
В целом наши эксперты полагают, что металлургию ждет очень тяжелая "пятилетка". Новые покупки смогут себе позволить только компании с хорошим финансовым положением. Появление новых игроков вполне вероятно в регионах, потребляющих сталь – в первую очередь в Индии. Среди наиболее перспективных проектов называются новые металлургические мини-заводы и литейно-прокатные комплексы. Они выигрывают у других форматов благодаря минимальным затратам на приобретение сырья, энергоресурсов и расходных материалов, оптимальной численности персонала и географической близости к потребителю.
Виктория Подолянец
